A股并购套利时代已经过去，上市公司并购应有敬畏之心

对于并购，上市公司一定要有敬畏之心。2018中国新上市公司高峰论坛日前在上海举办。

华泰联合证券董事总经理、并购业务负责人劳志明在论坛上表示，并购的意义可归纳为四大类：价值发现，上市公司可以用相对低价格买到物有所值的东西；分享成长，被并购企业超预期的成长性，从投资角度获益；产业链协同，基于产业逻辑产生协同，比如规模优势、成本减少及客户交叉销售等；最后则对应套利逻辑，即并购产生证券化的机会，因为上市产生流动性估值溢价。

A股市场过去呈现了高股价、高溢价的特点，这为并购的对价支付带来便利，并进一步加强并购对股价的刺激。这意味着，A股市场过去并购交易的换股，不是“1+1＞2”，甚至可能形成“1+1=5”的结果。在那种环境下，A股并购是以套利为主，而只要并购完成就是成功。

但在近两年并购市场环境的剧变中，套利模式难以维系。“并购机会一直在，宁可错过，千万不能做错。”劳志明称，面对并购，企业首先要明确并购方向，并且要推进战略导向型并购，而非机会导向型并购。在交易完成后，并购并未完全结束，后期的整合也很重要。“真正的并购成功，并不是交易的成功，而是交易之后的整合成功。”

2015年是A股史上的并购高峰期，2016年和2017年并购重组热度下滑。

根据证监会官网的信息统计，2017年全年并购重组委共召开78次工作会议，审核了175起并购重组申请，较前一年上会数量减少100起、同比下降36%。从审核结果来看，2017年全年无条件通过97起、有条件通过64起，通过率达92%；两起重组在上会时终止及暂停。

据不完全统计，2018年前4个月，证监会并购重组委共进行了45次审核，其中38家上市公司通过审核。

劳志明表示，上市公司要内生式运作和外延式两条腿走路，把企业做大做强。对于并购，新的上市公司一定要有敬畏之心，练就本领之后再动手。劳志明认为，并购本身也是一个投资行为，从投资获益的角度来讲，包括静态的价值发现和动态的分享成长，要么买的东西足够便宜，要么这个东西后续成长得足够高。

而对于后期整合，劳志明还以多年从业经验中给出了诸多建议。他表示，在方案设计时就应该充分考虑整合因素，一般有经验的投行会在并购标的收购的过程中，推进管理层持股，并使之与整个交易同步进行。在交易的过渡期，还可以推动企业跟并购标的间多进行业务合作，让双方文化提前融合。此外，在激励和约束对于后续整合也极为重要。激励原则可以让标的资产管理层有动力把企业经营得更好；而约束原则不但可以让被并购方服务于整体战略，又避免了因经验不足或观念不同所造成的合规事件，进而影响整个上市公司后续的资本市场融资。

文：张晓鸣

编辑：王嘉旖

责任编辑：戎兵

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