美国货币政策不确定性依旧很大

美国宽松货币流入股市造成美股屡创新高，17日道·琼斯指数盘中更是历史性突破23000点，纽交所一名交易员头戴绣有“23000点”的帽子来庆祝这一时刻。视觉中国

截至本月11日，美联储的总资产为4.459万亿美元，总负债为4.418万亿美元，资本金为412亿美元。上月21日，美联储货币政策会议决定，从10月开始正式缩减资产负债表，而缩表的进程则根据6月份已经宣布的计划进行，即开始的第一个季度，每个月收缩100亿美元，随后每个季度缩减的规模增加一次，每次每月增加100亿，直至每个月的缩减规模达到500亿为止。

如果根据这个进程，2017年将缩减300亿美元，2018年缩减的规模将按照第一季度600亿、第二季度900亿、第三季度1200亿、第四季度1500亿的规模进行，整个2018年将缩减4200亿美元。因此，美联储缩表的真正影响要到2018年下半年才会比较明显。

12月料将再次提高利率

美联储在采取量化宽松货币政策之前的总负债规模是9952亿美元，整个量化宽松导致美联储总负债扩张了3.464万亿美元。这些基础货币投入到美国经济体后，对于美国经济的复苏产生了重要的刺激作用，美国的广义货币供应量(M2)从2008年9月份的7.782万亿美元增长至目前的13.67万亿美元，净增长了5.888万亿美元。

由于经济增长并不如人意，实体经济对货币和信贷的需求并没有大量增长，大量货币流入了美国股市，导致美国股市迅速从危机冲击下的低谷恢复到危机前的高点，并且随后不断创下历史新高。目前美国股市标准普尔500指数已经高达2500点，房价指数也在去年回到危机前的高位。这是美联储随着美国经济逐渐复苏后必须要逐步缩表的重要原因之一。

立场相对温和的美联储主席耶伦对于掌控美联储货币政策走向“正常化”的速度和进程非常谨慎，从2015年12月第一次加息之后，停顿了整整一年才在2016年底重新启动加息进程。2017年分别在3月和6月提高了两次利率，加息的速度非常缓慢。

根据美联储原来透露的货币政策调控进程，2017年美联储将提高利率三次，市场普遍预期今年12月还会又一次加息。但也有不少人根据耶伦的“鸽派”作风，认为目前美国的通胀并没有达到目标水平，似乎美联储12月并不一定再次加息。

笔者判断美联储今年12月将会再次提高利率，原因是美国经济似乎已经达到了这次经济复苏的顶峰，这预示着未来通胀往上走的趋势已经非常明显。如果美联储不继续提高利率，向中性利率水平靠拢，新的衰退来临时需要动用货币政策的空间将非常小。

美联储2018年后是否会延续耶伦定下的缓慢“缩表”和谨慎提高利率的基本调子，目前似乎存在很大的不确定性。因为明年2月底耶伦的任期将结束，未来由谁接替耶伦掌控美联储尚待决定，而美联储新主席对于货币政策会有什么样的看法也是未知数。

“缩表”和提高利率进程有可能中断

理论上讲，耶伦留任并非不可能，因为历史上美联储主席并不随总统更换而离任。但特朗普已经多次间接表示了对耶伦的不满意，因此特朗普“换将”是市场普遍看法。究竟谁会接替耶伦?最近盛传特朗普面试了美国斯坦福大学教授约翰·泰勒，泰勒接替耶伦的传闻不胫而走。如果从市场上传闻的候选人关于货币政策相关问题的看法和观点来看，泰勒当选美联储主席的可能性要大于其他人选，如前美联储委员会成员凯文·沃什、拉里·林塞等。

泰勒是提出著名“泰勒规则”的经济学家。泰勒关于利率与通货膨胀关系的理论，以及据此提出的中央银行应根据通货膨胀来确定短期利率的“泰勒规则”，对于包括美联储在内的各国中央银行货币政策都产生了重要的影响。

就威望和能力而言，泰勒胜任美联储主席绰绰有余。但特朗普要找一位听命于自己的美联储主席，而泰勒掌控美联储必定会按照自己的理念来调整货币政策，未必会完全听命于特朗普。

如果泰勒接替耶伦，美联储未来的货币政策调控大方向将不会有太大的变化，根据“泰勒规则”，美联储未来调整利率水平的透明度也将提高。而如果是其他人，则未来美联储货币政策的不确定性可能会增加，整个“缩表”和提高利率的进程有可能中断。

新兴经济体反应波澜不惊

迄今为止，美联储的货币政策收缩的过程比较缓慢，影响相对比较温和。美联储2014年终止量化宽松货币政策时产生的冲击，似乎远远大于随后实际收缩货币供应时的影响，很多新兴市场经济体遭受了资本大规模流出的冲击，巴西、南非、阿根廷，甚至印度都出现了资产价格大幅度下跌的市场震荡。

当2016年美联储重新启动加息进程后，美联储收缩货币供应的各种预期早已提前释放，市场反而波澜不惊。加上多数新兴经济体经过两年的调整，经济状况有了明显的改善，国际收支状况比2014年明显好转，外汇储备也大幅增加，市场上投机者冲击新兴市场经济体的动力和题材都明显不足。

中国经济经历了连续的供给侧结构性调整，增长率下滑的底部已经构筑，未来增长的前景相对乐观，国际货币基金组织和世界银行调高了今明两年中国经济增长预测就是证明。在经济乐观前景的基础上，人民币汇率预期发生了相反的变化，加上人民币资产的实际回报率和吸引力都高于美元资产，资金外流的动机已经大大减少。因此，未来一年内，美联储缩表甚至进一步提高利率对于中国的溢出性影响也不会很大，各种风险都处于可控状态。

文/徐明棋(作者系上海社会科学院世界经济研究所研究员、国家高端智库资深咨询专家)