李宇嘉：基建被激活腾出楼市的“纠偏”空间

李宇嘉

一季度，中国经济实现“开门红”，触底反弹迹象显现，至此，去年四季度以来出现的“滞胀论”、“硬着陆”等论调烟消云散。在解读一季度经济数据时，国家发改委用6个“回升”来论证“开门红”有充足依据。时隔一个季度，经济能触底回升，并非自然度过了低迷周期，应该是见效快、引擎强的投资明显回升了。结合楼市走势及数据，业内认为，房地产是经济回升的最大功臣。

从数据看，“V型”反转、增幅陡升是一季度房地产的两个特征。一季度，商品房销售面积同比增长33.1%，而去年一季度是下滑9.2%。3月当月的销售面积1.3亿平米，创历史新高；从2014年“9.30”开始，房地产已连续回升18个月。按照三项现行指标（拿地、新开工和开发投资）滞后销售6~12个月的规律，开发投资在去年四季度开始筑底，2015年1%的投资增速当属中期底部。

由于基数较低，重点城市销售快速回升、“去库存”利好不断，“补库存”开启，带动三项先行指标快速反弹。其中，新开工同比增长19.2%，去年同期则是下降18.4%；土地购置面积同比下降11.7%，比去年底收窄20个百分点。新开工和拿地快速反弹，直接表现在开发投资触底回升。一季度，开发投资同比增长6.2%，增速比1~2月及去年底提高了3.2和5.2个百分点。

国家发改委提及的“6个回升”中，谈到房地产市场交易明显回升。一季度，开发投资占总投资的比重已从去年的17.4%上升到20.6%，再考虑到楼市对于制造业的带动作用，房地产是经济回升最大功臣的论点或许站得住脚。但事实上，若观察基建投资和房地产投资，会发现一季度二者的体量差不多，前者和后者分别为1.54万亿和1.77万亿元，但基建投资增幅达到19.2%，为开发投资的3倍多。一季度，固定资产投资增幅达到10.7%，远高于房地产开发投资，基建投资的增量贡献或许更大。

2015年下半以来，财政支出增速明显高于收入增速，当年地方债务置换了2.5万亿元。今年，中央将赤字率提高到3%，3月份地方债发行达到了7887亿元的历史最高水平、政策性金融债达到4070亿元，再加上去年土地出让依旧保持在高位，地方基建配套到位资金明显改善，从而促成了基建投资的高增长。今年一季度，新开工项目计划总投资同比增长39.5%，增速比去年大幅提升34.5个百分点，贡献了7成左右的投资，预示着海绵城市、地下管廊、农村公路等新的基建领域投资被激发。

根据中金的报告，2015年地方发起大量PPP项目。截至今年2月底，财政部政府和社会资本合作中心PPP项目库收录了7110个项目，总投资8.3万亿元。其中，6000多个项目是2015年后发起，总投资6.8万亿元。今年一季度，人民币贷款增加4.61万亿元，同比多增9301亿元，创历史新高；一季度，社会融资规模增加6.59万亿元，比去年同期多1.93万亿元。新增社融放量部分印证，基建投资在被激活。

据此，可以判断，一季度经济触底反弹，基建投资发挥关键作用，开发投资发挥托底作用。这一判断很重要，因为涉及到未来楼市的政策走向。目前，尽管楼市回升，但结构失衡严重，“该回升的不回升、该降温的不降温”，一边“去库存”难度在加大，一边楼市泡沫在吹大。一季度，商品房成交金额增速（54.1%）远大于销售面积增速（33.1%），说明高单价房源占比大幅上升，这意味着，销售主要集中在一二线热点城市，占库存70%的三四线城市成交并无显著起色。

土地市场也证明这一点。一季度，开发商土地购置3577万平方米，同比下降11.7%，但土地成交1165亿元，增长3.7%，意味着土地出让基本集中在一二线城市。土地市场火热已蔓延至二线城市。一季度，二线城市楼面价同比上升112%，溢价率达到36%。百城房价显示，3月份，房价涨幅TOP10城市，居前的都是二线城市。

随着一线城市政策收紧，资金向二线城市及三大都市圈转移，但投资炒作泛滥，东莞和惠州70%的房子被深圳人买走，90%是投资客；“环京县”特别是“北三县”（三河市、大厂县、香河县）房价之所以在一年内翻番，投资客推动是主因。据悉，沪浙苏投资客已经从苏州、杭州、南京等高房价区域杀到了价格“洼地”的无锡、南通，今年以来，苏州和无锡投资客占比分别达到40%和47%。但是，一季度商品房待售面积同比增加13%，库存去化压力未减。

因此，若经济触底反弹，韧性足的基建投资被激活，楼市托底使命亟待减负。特别是，重点城市楼市火爆、投机泛滥，无论对实体，还是三四线去库存，其明显的“脱实向虚”、虹吸效应都是不能容忍的。结合3月份以来，一线城市收紧限购和杠杆，重点二线城市也相继跟进，再考虑到4月份二线城市楼市火热已星火燎原，楼市政策将进入“纠偏期”，而反向调控的案例会越来越多。